Há muito tempo os gestores de multimercados não ficavam tão divididos sobre o câmbio. Depois de comprar dólar em massa, perder com a posição em 2014, ganhar com ela em 2015 e desmontá-la no começo deste ano, eles se dispersaram completamente nos últimos meses. Há os que acreditam em dólar forte e os que se fiam em uma valorização do real. E mais do que isso: cada um expressa essa ideia de uma forma diferente.

 

Um viés construtivo para o Brasil e um balanço de pagamentos mais favorável, somados ao adiamento da alta dos juros nos EUA, reforçam as posições pró-real, como da Verde, da Kapitalo  e do Opportunity. A política monetária americana na ponta oposta do expansionismo das demais regiões do mundo, a necessidade de proteger uma posição otimista em juro brasileiro e o fato de o real ter andado mais recentemente do que as demais moedas de emergentes, por sua vez, fundamentam posições contra o real, como do BBM e do Santander ou pró-dólar, como da SPX.

 

As divergências começam na linha de frente. A Verde Asset, de Luis Stuhlberger, com R$ 22,7 bilhões em multimercados, tem uma tese de real forte, que expressa por meio de uma posição na moeda brasileira contra o dólar. Depois de sofrer com ela perdas em maio, manteve a posição, mas comprou também a moeda americana contra a chinesa.

 

Por sua vez, a também renomada SPX, com R$ 8,4 bilhões em multimercados, tem como tese principal em câmbio não o real, mas o dólar forte, segundo o Valor apurou. O entendimento é que, ainda que a economia americana dê sinais de fraqueza, a balança global pende para ela, em vias de aumentar juros, enquanto outras economias, como a europeia e japonesa, estão em processo prolongado de estímulo. Além disso, o mundo emergente sofre com a desaceleração e a depressão nos preços de commodities. A forma de expressar a tese é ficar comprado em dólar contra uma cesta de moedas, que não inclui o real nem o renminbi.

 

Também de olho no Federal Reserve (Fed, o banco central americano), a Kapitalo, conhecida pela gestão ativa de moedas, está não com a SPX, mas com a Verde: comprada em real contra dólar. O entendimento é de que a moeda americana poderia ter forte valorização em dois extremos: naquele em que os Estados Unidos estivessem tão fracos que ocasionasse uma crise econômica global ou em que ficassem tão fortes que levassem a uma elevação rápida de juros. A realidade é intermediária, na opinião dele. “O cenário em que a economia continua crescendo e o Fed vai puxando devagar é bom; o mais provável é que o real se beneficie”, diz Carlos Woelz, sócio-diretor da Kapitalo.

 

Enquanto a economia americana não pesa para uma forte alta do dólar, internamente a melhora na conta corrente, a expectativa de um estilo de intervenção do novo Banco Central que deixe o câmbio mais solto para flutuar e uma equipe econômica melhor do que a esperada, considera Woelz, favorecem a moeda brasileira. “Estamos achando que o mais provável é você ter uma apreciação do real no médio prazo”, afirma. Pelo entendimento de que há riscos políticos, como no desenrolar da Operação Lava-Jato, o gestor da Kapitalo prefere manter a posição pequena.

 

Na mesma linha da Verde e da Kapitalo, também a Ibiuna, que gere R$ 2,7 bilhões em multimercados, está comprada em real contra dólar por um viés mais construtivo com o Brasil, segundo fontes. É o caso também do Opportunity, com R$ 5,4 bilhões em multimercados.

 

Bruno Bak e Pedro Guedes, gestores dos multimercados macro do Opportunity, apontam que o Brasil já passou por um grande ajuste nas contas externas. O déficit em conta corrente de US$ 104 bilhões em 2014 e de US$ 59 bilhões em 2015, apontam, deve cair a perto de US$ 8 bilhões no fim deste ano. “Esse valor será facilmente financiado por fluxos mais estáveis de capital”, afirmam, estimando o investimento estrangeiro direto em torno de US$ 50 bilhões em 2016.

 

O Brasil também tem se beneficiado, no sentido de atrair fluxos, pelos juros reais extremamente elevados em um mundo de juros baixos, destaca a equipe do Opportunity. “Nesse contexto, temos uma posição vendida em dólares”, dizem os gestores, atribuindo o fato de ser uma estratégia de pequeno porte ao ambiente político conturbado e à necessidade de um ajuste fiscal. O Opportunity também tem uma posição em dólar, mas contra o yuan.

 

Na frente do dólar forte, da SPX, aparece também o BBM. A gestora está comprada em dólar contra uma cesta de moedas – euro, peso chileno e dólar australiano – com a diferença de que também está comprada em dólar contra real. A posição ante a moeda brasileira aparece como uma proteção para a que ganha com um corte nos juros. Ou seja, se as expectativas do mercado se frustrarem, a redução na taxa não deve ocorrer, trazendo prejuízos ao portfólio, mas o real tende a perder valor, aliviando as perdas.

 

A posição em dólar contra outras moedas tem fundamentos semelhantes ao da SPX: a divergência entre as políticas monetária americana e europeia e a fraqueza das economias dependentes de commodities metálicas.

 

O Santander, por sua vez, está posicionado na desvalorização do real, como o BBM, mas não contra o dólar. Murilo Robotton, que deixou a tesouraria do Banco Safra para criar um multimercado macro no Santander, deixou na ponta oposta da moeda brasileira o dólar australiano e o peso mexicano. O fato de o Fed ter postergado o aumento dos juros e a indefinição sobre a eleição americana tiraram a clareza sobre o movimento do dólar, diz Robotton.

 

“O que tenho mais convicção agora é sobre o deslocamento que existiu entre o real e as moedas similares a ele, de países que exportam commodities”, afirma o gestor do Santander. Ele pondera que o real foi o ativo brasileiro que mais se valorizou desde a aprovação do impeachment na Câmara, enquanto as moedas similares perderam valor ou ficaram estáveis. A aposta em um real fraco também funciona aqui como uma proteção, mas não para uma posição em corte de juros, como no BBM, mas em alta da bolsa brasileira, a maior hoje do gestor. “Quero ter alguma proteção para um dia um pouco mais nervoso. E o grande movimento do real já aconteceu”, diz.

 

A área de alocação de fortunas do BTG Pactual reforça a tese do dólar forte contra o real e moedas asiáticas. A posição contra moeda chinesa foi substituída por uma em que estão na ponta oposta Coreia, Cingapura, Tailândia e do Taiwan, pelo menor custo de carregamento. No caso do dólar ante real, a posição também é vista por Marcelo Santucci, diretor do private banking do BTG, como uma proteção contra as teses de alta da bolsa e queda dos juros. E, ainda que as duas funcionem, ele também não vê espaço para uma forte valorização do real.